（报告出品方/作者：国信证券，曾光，钟潇，张鲁）
后疫情下正餐谋变：强化特色，食品布局
后疫情下餐饮企业承压，正餐经营承压较明显
疫情冲击下餐饮业重创，经营不确定性增加。-年国内餐饮收入稳定增长，-年CAGR为11.43%。年疫情影响，国内餐饮收入同比降低15.40%。年国内餐饮收入整体恢复虽然超过年水平（+0.37%），但不同区域、不同阶段疫情反复给餐饮企业经营仍带来了诸多不确定性。一方面，餐饮企业收入端随疫情、防控等要求波动，且疫情反复也影响居民消费意愿；另一方面，餐饮企业成本端原材料、物流成本不低，人工、租金成本相对刚性，进一步影响盈利空间。受此影响，国内餐饮企业-年关店率各为33.8%、41.8%、60.9%，逐年升高，且年餐饮业关店率超过开店率，最终行业门店规模负增长。
正餐占餐饮半壁江山，相对更偏线下社交消费场景，疫情下承压更为明显。据国家统计局分类，餐饮可分为正餐、快餐、其他（饮料等）三类，年占比69%/23%/8%，其中正餐达3.22万亿元（含休闲餐饮等），尤其限额以上餐饮企业中正餐按营业额计占比超过60%，相对最高。同时国内正餐以中式正餐为主，地方菜类占比最高为41.5%。国内正餐场景较多元，侧重商务聚会、宴会聚餐等社交性需求，注重品牌与服务体验，线下场景为主，疫情下承压相对更显著。
总体来看，近2-3年的疫情，对餐饮企业的抗压能力、经营效率和策略转型提出了更高要求，倒逼其主业优化和多元转型。正餐企业尤其如此。
目前正餐企多元谋变路径各有差异：一是持续优化精简现有产品模型，优化人工SKU，降低盈利保本点以更好提升抗风险能力，如九毛九、海伦司；二是进行多元生态布局，强化供应链布局，涉足预制菜等，尤其有一定品牌溢价的正餐在这方面开始积极尝试，如同庆楼、广州酒家等；三是强化自身特色，逆势占据优势卡位，如通过一体化承办宴会的特色经营进行差异化竞争，依托其专业的婚宴优势积累起品牌势能，并将其转化为扩张动能等；四是积极开展多品牌多品类尝试，如西贝莜面村积极快餐化尝试，先后推出西贝燕麦面（快餐轻食）、超级肉夹馍、弓长张（现炒快餐）等快餐品牌，九毛九开始尝试火锅、烤鱼品类布局等。
当然，也正由于疫情反复对正餐企业抗压能力提出了新挑战。有上市平台融资助力的餐饮龙头，依托资金支持，在一定程度上可以提高自身抗风险能力，同时也能在疫情反复中有更多的能力夯实自身主业特色，部分卡位，并尝试探索新方向。
聚焦正餐：宴会市场特色鲜明，婚宴升级空间可观
正餐可进一步分为大众聚餐与宴请正餐，后者可进一步分为宴请与宴会。由于正餐构成多元，部分餐饮企业在多年发展中选择聚焦宴会等特色领域发力，以此形成自身的差异化优势。具体来看，宴会一般是因习俗或社交礼仪等举办的宴饮聚会，一般对于场景布置、服务体验等要求较高。不同于大众聚餐即时交付特点，宴会一般提前预定，特殊宴会（如婚宴）甚至可延期交付。同时，宴会的消费时段相对更集中，淡季旺季的业务量差距较大，特别在疫情背景下对相关公司的经营管理与周转提出更高要求。
婚宴系婚庆产业核心构成之一，一站式服务成为主流。我国婚庆产业起步于20世纪末，经过竞争发展在年之后迈向了上下游一体化婚庆服务阶段，其中一站式婚宴服务成为主流。婚礼堂为新人提供婚礼场地、婚宴餐品、婚礼策划、甚至婚纱摄影、微电影拍摄、喜糖、喜酒等各项服务，能够节省酒店、新人、婚庆三方对接以及其他筹备婚礼的繁琐流程。
婚宴婚庆市场规模持续扩张。据艾媒咨询数据，年我国婚庆市场规模为亿元，同比增长15.85%。根据数据，后已成为结婚市场新主力，即使受疫情影响部分婚礼延期，新人们对于筹备婚礼的热情依旧不减。80%的新人对于婚礼高度重视，年新人们结婚平均花费为17.4万元，较年翻3倍以上，主要支出集中在婚宴、珠宝钻戒、婚庆和婚纱摄影等方面。疫情期间虽然婚宴规模大幅缩小，但并不影响客户对于婚礼消费的金额提升，婚礼形式趋向于“小而美”，疫情影响下受访婚宴企业平均订单的水平跟年相比客单价仍有提升。
总体而言消费升级、主力人群迭代和需求多元化、下沉渗透提速等驱动一站式特色婚庆市场持续扩张。同时，由于婚宴的特殊性，客户往往对场地、设计、综合体验、品牌、过往服务口碑等有较高要求，聚焦婚宴等特色宴会的餐饮龙头往往有一定先发优势，有助于其后续成长。
餐饮企业预制菜布局，品牌支撑2C拓展，与食品企业各有优劣
预制菜布局：餐饮企业、食品企业各有优劣。预制菜本身系以现代冷链物流配送技术为依托，由餐饮与食品业跨界融合产生的新行业，其参与者除餐饮企业外，还包括食品企业，甚至部分上游农业企业等，各自优劣不尽相同。餐饮龙头企业预制菜布局，相比食品、农业等企业，往往成品菜研发优势突出，具有一定的C端品牌优势和一定的门店优势，此外餐企入局预制菜可更有效使用中央厨房的产能，助力自身提质增效，初期试错成本一般也相对可控，但跨区域品牌和渠道优势初期往往相对不足。食品企业已具备一定的渠道和供应链积累，B端客户粘性较高，已具备较为稳定的B端客户基础；农业企业有原材料供应链优势，成本优势相对突出部分也一定商超等渠道积累，但在多元成品菜研发、B端餐饮渠道、C端品牌方面相对有不足，适合一些相对易加工的食品。
后疫情下餐饮企业预制菜等食品化布局加速。面对后疫情时代下严峻的经营形势，餐饮企业积极探索自救之路。消费端来看，堂食受限、疫情防控等因素，导致消费者居家做饭及囤货需求上升，间接催生了预制菜、半成品菜等兴起，餐饮企业纷纷趁势入局预制菜赛道。中国连锁经营协会的数据显示，年疫情防控形势最严峻的时候，有超过九成的连锁餐饮企业开始出售半成品和预包装食品。餐企布局预制菜，一是可以顺应消费者需求，丰富自身产品矩阵，拓展增量业务，二是可以通过谋求多元化发展和多渠道布局，一定程度上对冲疫情反复带来的线下客流量骤减与原材料浪费的潜在风险。在这种情况下，餐饮、食品双轮驱动日益成为后疫情时代的主要措施。
从预制菜行业来看，伴随上游工业化、餐饮连锁化、冷链物流运输基数发展，国内预制菜未来行业成长空间可观，从而给不同特色企业预制菜布局也提供了良好的空间。结合中国连锁经营协会（CCFA）、艾媒咨询等数据，目前国内预制菜行业规模在~多亿不等。相比美日发达市场，我国预制菜行业整体还较为落后，仍然存在销售区域小、地域特征明显、参与者众多、行业集中度低、规模以上企业较少等特点。未来几年伴随B端（餐饮连锁深化发展）、C端（节省时间，品质可控，使用便捷）共同发力，国内预制菜有望保持20%左右的增长，中线规模可观。鉴于此，不同定位，不同基因的企业通过积极发挥自身特色，其未来也有其扩容空间。
餐饮龙头目前预制菜布局进展。具体公司来看，餐饮公司中入局预制菜赛道的包括广州酒家（偏食品）、同庆楼、全聚德等公司（见下表），各公司预制菜布局进度不尽相同，其中广州酒家（速冻、糕点）、西安饮食（糕点、肉制品等）、全聚德（风味鸭系列、糕点、熟食等）很早便有食品布局，主要是依托原有食品业务向预制菜延伸，已有一定的产能和渠道积累；海底捞和呷哺呷哺此前食品方面主要销售火锅底料、蘸料等调味品，营收占比较低，2%左右，其中海底捞还包括自热火锅等系列方便食品，年来开始推出预制菜食品，预制菜业务处于起步阶段；同庆楼入局食品赛道，已开始初步形成产品矩阵，并摸索多元销售渠道打通；而西贝莜面村预制菜布局步伐最快，已于年推出全预制菜品牌——贾国龙功夫菜，菜品覆盖八大菜系，并已植入全国西贝门店，据餐饮O2O报道，年至年贾国龙功夫菜销售达到3亿元。
总体来看，目前餐饮龙头预制菜布局仍然处于不断摸索的阶段，未来一方面预制菜行业本身成长空间可观，但另一方面预制菜本身对口味、营销、保鲜、运输、运营等的要求，包括食品化运营与此前餐饮的运营差异，也对餐饮企业预制菜布局提出了多重要求。
公司概况：百年老字号，婚宴先发者
基本情况：百年积淀，立足皖苏，深耕宴请尤其婚宴市场
立足安徽江苏，聚焦大众餐饮与婚礼宴会服务。公司中华老字号餐企，主打徽菜，定位于大众聚餐与婚礼宴会服务，满足朋友聚餐、商务宴请及各类宴会及婚庆市场需求，在婚礼宴会领域深耕多年。年7月，公司于A股主板上市，发行新股万股，发行价格为16.70元/股，募资净额约7.35亿元。年底，公司共有大型连锁直营门店59家，主要以安徽江苏为主，积极向华东等地区拓展。根据中国烹饪协会，同庆楼连续九年位列中国餐饮百强企业榜单，并多次被授予“中国正餐十大品牌”称号。根据中国饭店协会《中国餐饮业年度报告》，同庆楼位列正餐企业Top50中第16名。
发展历程：中华老字号，百年历史积淀。同庆楼最早于年在安徽芜湖开业，以经营安徽沿江风味菜为特色，后于年和年两次被认定为“中华老字号”，年成立安徽同庆楼餐饮发展有限公司，年江苏首店南京百年正式开业，打入江苏市场，年作为同庆楼作为中国八大菜系之徽菜唯一代表企业入驻上海世博会，年进驻北京，年股改后更名为同庆楼餐饮股份有限公司,年提交招股书并于年A股主板上市。品牌发展至今已有近百年历史，传承老字号，积淀了良好口碑，为后续拓店及食品布局打下了良好的品牌基础。
股权结构：民企背景，创始人夫妻控股，员工持股激励
根据Wind，截止年末，创始人沈基水直接持股20.69%，吕月珍直接持股3.45%，二人系夫妻关系，并通过马投公司间接持股37.55%，合计持股超60%，为公司的实际控制人。其中同庆投资于盈沃投资为员工持股平台，持有3.45%的股份，核心员工利益捆绑。此外，珠海横琴、睿远成长价值基金、合肥光与盐分别持有2.84%、2.25%、1.5%的股份。公司核心团队成员均曾在梦都餐饮任职（系沈基水与兄弟沈基前于年共同投资的企业，沈基前系实际控制人，二人于年底进行资产分割），从事餐饮运营管理多年，经验丰富。公司总经理王寿凤、副总兼CFO及董秘范仪琴各持股34、25万股（年报），强化与公司利益捆绑。
经营概况：疫情前收入稳定14亿元，高毛利宴会服务占比攀升
疫情前公司收入业绩整体稳健。公司-年门店规模相对稳定，均51家，年新开6家，净增5家，但有4家为特色快餐或小店，另外2家大店系下半年或年底开业，当年收入贡献不高。-年公司收入基本保持14亿元左右，归母业绩在-年保持25%以上增速，年底达到2亿元左右，但年经济周期波动以及下半年新开大店项目影响，收入和业绩与年基本持平。
-年疫情反复影响，但公司仍相对有一定韧性。年疫情下，公司营收及业绩同比各降11%、6%，但当年仍实现归母业绩1.85亿元。年实现营收16.08亿元/+24.11%，相比疫情前增长9.95%，主要来自新开店贡献，但疫情反复，新店开业费用增加（增加费用7,.98万元）、外卖增加（疫情下外卖提高，外卖佣金影响1,.51万元）、食品业务投资支出（相关费用多万）等影响下，年归母业绩1.44亿元/-22.17%，虽然下滑，但仍相对良好。
宴会收入占比超5成，安徽省内主导。-年公司营业收入90%以上来自餐饮收入，但其占比自年的95%逐年下降至的90%。从结构来看，宴会收入（指3桌以上宴会）在餐饮中占比超5成，随-年以来随新型门店逐步开设有望进一步提升。其他业务主要系宴会服务，系公司向宴会消费客户提供增值服务（括辅助性宴会服务和一站式宴会服务，具体服务内容包括司仪、化妆、摄像、摄影、舞台灯光、场地布置等，可根据客户个性化需求进行定制），与公司宴请业务相关，占比虽小但呈现上升趋势，年占比6.81%。分地区看，公司年约六成收入来自安徽省内，省外收入则主要来自太湖区域和南京。
公司毛利率在55%左右，整体稳定。公司餐饮主业毛利率按原有口径一直在54-56%之间波动（年新收入准则后，部分前期计入销售费用相关人工折摊等计入成本，此处统一换算了原始原材料毛利率口径测算），相对稳定，系公司盈利核心，而宴会服务的毛利率相对更高，可以达到60%+。
五大事业部：分工协作，餐饮、酒店、食品联动发展
年公司成立五大事业部：餐饮事业部、婚礼宴会事业部、宾馆事业部、食品事业部和新餐饮事业部。其中餐饮事业部主要经营包厢+宴会厅店型，提供大众聚餐和宴会婚庆服务，包括亲朋聚餐、商务宴请、各大喜宴等；婚礼宴会事业部主要专业提供一站式高品质的婚庆及宴会配套服务，经营PALACE帕丽斯艺术中心（高端婚礼）和同庆楼宴会中心（高性价比主题宴会）两大品类；宾馆事业部主要经营富茂酒店，涵盖餐饮+宴会+客房服务（其中客房收入不超过25%，仅为餐饮宴会的配套）；食品事业部主要运营食品业务，一人食自热饭系列、臭鳜鱼系列、预制菜系列为核心；新餐饮事业部则主要运营公司旗下的休闲餐饮子品牌。总体来看，公司目前五大事业部各司其职，分工协作，初步形成餐饮（覆盖大众聚餐、高端宴会）、酒店、食品多业态联动发展的新局面。
竞争优势：婚宴先发，主题宴会特色，中央厨房供应链助力
立足餐饮老字号品牌，深挖宴会特色。公司系百年餐饮老字号品牌，多次被授予“中国正餐十大品牌”称号，深耕安徽江苏等区域，多年经营下在当地享有良好的知名度，因此往往成为消费者宴请宴会的理想选择。为了在传统餐饮酒楼激烈竞争中突出自身的特色，同庆楼积极在宴请特色上不断挖潜，一方面是大店模式以多元化一站式宴请服务，相对提升准入壁垒，强化其宴会特色优势；二是在多年宴会服务过程中，为满足宴会客人短时间内大规模高标准输出菜品要求，倒逼供应链标准化升级，中央厨房和菜品标准化不断强化，从而为其后续预制菜布局奠定良好基础。
婚宴先发，形成主题宴会特色和品牌优势。在宴请特色方面，公司较早发力在宴会中毛利率相对较高的婚宴业务，在优势区域形成了自身的宴会品牌，并以此积极向各类特色宴请发力。结合澎湃新闻及公司招股书、
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